Se acerca un 2019 que será complicado para el dólar

Economía El viernes Por
Argentina no se puede dar el lujo de tener un déficit fiscal consolidado de 7,5% de su PBI en un mundo que no solo ya no lo financia, sino que además deja de ser una fuente de bonanza financiera generalizada.
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El BCRA definió recientemente nuevas reglas para el mercado financiero de manera tal que ahora existe una verdadera batería de medidas que implican al dólar, a la tasa de interés, al nivel de base monetaria, a las tasas de devaluación de las bandas cambiarias, a la licitación diaria de Leliq, a las potenciales compras y ventas de dólares, a la “zona de no intervención”, al límite crediticio de cada entidad y a cuanta variable grande, mediana o pequeña que existe en el mercado financiero. Por el momento las medidas parecen haber dado resultados en el sentido de que el dólar no ha presionado aún sobre la banda superior, cuestión que sería el verdadero “test” de este complejo esquema.


Pero más allá de en cuantas semanas o meses esto podría durar, lo que hay que tener en claro es que la actual disociación del mercado financiero no puede existir para siempre. En otras palabras, un dólar tranquilo y un riesgo país por encima de los 300/350 puntos -máximo nivel al que puede colocarse deuda en los mercados internacionales- son hechos totalmente incompatibles entre sí. O sea, pensar que el tiempo puede continuar transcurriendo así, con el dólar volviendo a ser una variable de comportamiento discreto mientras resulta imposible no ya colocar deuda nueva sino meramente renovar los vencimientos de deuda son factores no solo incompatibles sino más bien algo más extremo: antagónicos entre sí. El riesgo país cerró ayer en un nivel de 724 puntos. Entonces, hay un mar de diferencia entre el nivel actual y el nivel al cual puede renovarse deuda de más de seis meses. Este factor, que no muestra señales importantes de mejorar, sino todo lo contrario, más temprano que tarde va a desestabilizar el mercado monetario. No puede pensarse que los meses sigan transcurriendo como lo hizo noviembre, con titulares en los diarios alejados de las variables financieras con el riesgo país en semejantes niveles.

¿Qué puede ocurrir entonces? ¿Qué va a pasar de continuar inalterada la actual dinámica de estas dos variables: dólar y riesgo país? Lo más probable es que a medida que transcurran los primeros meses de 2019, y los dólares del Fondo Monetario se vayan utilizando para pagar, la tasa de riesgo país no solo va a tener gran resistencia a acercarse a niveles compatibles con la posibilidad de acudir a los mercados de crédito, sino que su propio alto nivel va a comenzar a producir inestabilidad en el mercado de cambios. Y la inestabilidad con el dólar se traduce con rapidez por un lado en la inviabilidad de reducir de manera muy apreciable las tasas de interés por más que el Banco Central les haya retirado el “piso”, y por el otro lado en la imposibilidad de reducir de manera muy fuerte la tasa de inflación. Bien podría decirse que solo con mucha suerte podría mantenerse por muchos meses las tasas de inflación de entre 2% y 3% mensual que se visualiza ahora para el mes de diciembre. Vale decir que estamos entrando ahora en un período de calma que sería solo circunstancial y poco duradero.

Y ello tiene mucha razonabilidad si se tiene en cuenta que el gobierno estaría eliminando -si la recaudación tributaria no le juega una mala pasada- el déficit operativo del Tesoro en el año 2019, pero seguiría padeciendo de un abultado déficit cuasifiscal del BCRA, el cual, sumado al déficit financiero del Tesoro que aumenta, en vez de bajar, llegaría en forma conjunta al 7,5% del PBI. Con tamaño déficit y sin financiamiento voluntario en los mercados resulta sumamente improbable poder converger a tasas de interés muy bajas y a un dólar calmo y estable. Menos aún si se tiene en cuenta que en el electoral 2019 los mercados irán descontando los dólares del organismo que conduce Christine Lagarde que se irán utilizando.

El exterior muy probablemente no dará tampoco respiro a la economía argentina. Parece que todavía no caemos en la cuenta de que los mercados internacionales han vivido el “bull market” más largo y prolongado de la historia: casi una década de subas y subas en Wall Street y tasas de interés casi en cero. Ese escenario comienza a desaparecer en este 2018, cuando los rendimientos empezaron a aumentar y las acciones en Wall Street dejaron de subir y muestran señales claras de haber llegado a un techo. Es posible que las tasas de riesgo país no solo de Argentina, sino también de otros muchos países registren en sus cotizaciones este factor que todavía dista de haber sido descontado en forma plena. Es probable que durante 2019 sean varios los países sin acceso a los mercados crediticios internacionales. Y dado que Argentina es el más riesgoso de todos según las propias cotizaciones actuales, vamos entonces a un 2019 que va a tener momentos de gran incertidumbre y riesgo creciente. Ahora bien, todo esto no parece haber sido internalizado adecuadamente por las autoridades que van emitiendo más y más normas monetarias, poniendo pisos, techos, reglas de adecuación, metas y objetivos que bien pueden pasar súbitamente al archivo todos juntos en cuanto alguno de los factores que hemos comentado haga presión en el mercado del dólar. Pareciera como si se creyera que el proceso de baja de tasas de interés haya venido para quedarse y la posibilidad de mantener al dólar a raya sea algo ya “comprado”, como una fierecilla domada, y no un león que en el momento menos pensado ruge y se merienda al domador.

Esta proliferación de medidas que hacen cada vez más complejo el mercado monetario está diseñada para otro momento y otra circunstancia. Casi podría decirse que para otro país. Ni siquiera se tiene en cuenta que Argentina deberá desde 2020 salir agresivamente a los mercados a comprar dólares en el mercado financiero para poder pagar y no caer en default en un mundo cada vez más complicado. Por lo contrario, se establecen normas monetarias dignas de un neurótico obsesivo que en forma cuasi compulsiva va creando regla tras regla mientras el mercado le da unas cuantas semanas de ventaja.

Mientras tanto, estamos en diciembre: el mes que suele ser el más ilíquido del año, el mes con más necesidades de efectivo en circulación y de abultadas cuentas corrientes en pesos por parte de las empresas. Puede que no se note, pero se están volviendo a gestar, por ahora de manera larvada, las fuentes del retorno a la inestabilidad. Cuando la misma se haga visible en toda su potencia quedará claro que Argentina no se puede dar el lujo de tener un déficit fiscal consolidado de 7,5% de su PBI en un mundo que no solo ya no lo financia, sino que además deja de ser una fuente de bonanza financiera generalizada.

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